A lo largo del año pasado, mientras la economía estadounidense continuamente perdía expectativas, la presidente de la Resera Federal, Janet Yellen, estuvo asegurado a todos los que pudieron permanecer despiertos durante sus conferencias de prensa, que la Fed era lo suficientemente fuerte como para resistir una política monetaria más restrictiva. En la entrega de meses de palabras medianamente duras (sin nada concreto en el camino de la acción), Yellen comenzó subrayando que la cuestión de CUÁNDO la Fed finalmente elevaría las tasas (por primera vez en casi una década) no era tan importante como qué tan rápido y qué tan altos serían los aumentos una vez que una vez que iniciaran. Esto no sólo mitigó las críticas de aquellos que consideraban que los aplazamientos eran innecesarios, y de hecho peligrosos, sino que también comenzó a sentar las bases para que la Fed continúe sin hacer nada por un periodo mucho más largo. Para el deleite de los inversores, la Fed ha telegrafiado que adoptará una trayectoria “baja y lenta” en el futuro inmediato y se moverá, en las palabras de Larry Kudlow, como “un caracol herido”.
Yo consideraría que Kudlow es un poco agresivo. Creo que si la Fed eleva las tasas en 25 puntos base la próxima semana, como todos esperan que lo haga, el movimiento probablemente representará el FINAL del ciclo de ajustes, no el inicio. (Como expliqué en mi último comentario, el actual ciclo de ajustes de hecho inició hace más de dos años, cuando la Fed comenzó a reducir su orientación de avanzada en la Flexibilización Cuantitativa). El aumento a las tasas previsto para este mes ha sido largamente referido como un “despegue” para la Reserva Federal, una imagen que sugiere el inicio de un proceso que finalmente pondrá a una nave espacial en órbita. Pero en este caso el despegue será mucho menos dramático. Creo que la nave espacial de la Fed sin destino alguno, flotará sobre la plataforma de lanzamiento por un considerable periodo de tiempo antes de finalmente volver a caer a la Tierra.
Si creemos que la Fed seguirá siendo “dependiente de los datos”, entonces ni siquiera deberíamos esperar un incremento este mes. La última serie de datos, incluyendo terribles cifras de ventas al por menor, una cifra del ISM manufacturero que indica que podríamos ya estar en una recesión de manufacturación, y una cifra del ISM del sector de servicios mucho más débil de lo que se esperaba, muestran una economía que se está desacelerando rápidamente. Incluso el supuestamente buen informe de empleo de la semana pasada, que mostró 211,000 empleos creados en noviembre, incluyó un enorme salto en el número de personas (319,000) tomando empleos de medio tiempo porque no pudieron encontrar de tiempo completo. (Bureau of Labor Statistics, 12/7/15)
Esta “recuperación” actual, causada por el mayor experimento monetario en la historia, que nos ha dejado con billones de dólares de nueva deuda que probablemente jamás seremos capaces de pagar, está agotando rápidamente el poco vapor que tenía. En promedio, desde la Segunda Guerra Mundial, la economía estadounidense ha experimentado una recesión económica cada seis años. Dado que se aproxima el octavo año desde que nuestra última recesión oficial inició, el tiempo no está de nuestro lado. Curiosamente, el Wall Street Journal informó esta semana en primera plana, que el mercado de bonos “basura” está a punto de anotar su primera pérdida anual desde la crisis financiera del 2008-2009. Muchos economistas consideran la dificultad en estos instrumentos de deuda de alto rendimiento como un signo temprano de una recesión.
Pero en lugar de admitir que sus predicciones rosas fueron demasiado optimistas, y arriesgarse a perder gran parte de su credibilidad restante, la Reserva Federal está aparentemente, preparada para demostrar a los mercados que tiene la habilidad de entregar amor apache con un aumento real a las tasas. Pero esa es la parte fácil. Aunque yo considero que incluso 25 puntos base pueden ser un viento en contra demasiado fuerte como para que esta anémica economía lo supere, no es algo que realmente debería sembrar el miedo en una economía marginalmente saludable. El dólar no repuntó por 30% o más en el último año contra muchas monedas, basado en el temor a un aumento de 25 puntos base en las tasas. Lo que realmente movió a los mercados y las monedas fue la perspectiva de un ciclo de ajustes de buena fe.
Estos temores fueron llevados a un agudo enfoque en septiembre, cuando los temores generalizados de un inminente aumento en las tasas habían hecho que el Dow experimentara su primera corrección de 10% en cuatro años. Fue entonces cuando Yellen comenzó a hacer hincapié en que el primer aumento en las tasas no es lo que importa, sino lo que suceda después. Como resultado, Wall Street ahora ve el despegue como un suceso mucho menos significativo, prestando mucha más atención a la trayectoria de vuelo final.
Todavía este verano muchos economistas predecían que los fondos de la Fed serían al menos 2% para finales del 2017. Los propios analistas de la Fed siguen viendo las tasas a más de 2.5% para inicios del 2018, de acuerdo con su Resumen de Proyecciones Económicas publicado el 9/17/15. Pero en los últimos meses, esas predicciones han perdido más efervescencia que una lata de soda abierta al sol. Los actuales Fondos Federales de futuros contratos implican una posibilidad del 79% de que la Fed suba las tasas en diciembre (Reuters, 12/4/15). Esa cifra es casi tan alta como lo ha sido desde hace unos meses. Pero el mercado también indica que las tasas sólo pueden subir dos veces más para finales del 2016. (Reuters 12/4/15). Esto pondría a los Fondos de la Reserva Federal en 75 puntos base para diciembre próximo, suponiendo un aumento de 25 puntos base este mes. Ese ritmo es menos de la mitad del último ciclo de ajuste en las tasas del 2004-2006, cuando la Fed subió las tasas en 25 puntos base por 17 reuniones consecutivas (Federal Reserve Bank of NY). (Es interesante recordar que el entonces Presidente de la Fed, Alan Greenspan, fue criticado por moverse demasiado lento en aquel entonces, y más aún a raíz de la explosión de la burbuja inmobiliaria, ya que muchos concluyeron correctamente que el ritmo mesurado de la Fed había permitido que la burbuja creciera innecesariamente).
Creo que cuando se trata de oro, materias primas y divisas, podemos ser dirigidos a un mercado al estilo “comprar el rumor, vender el hecho” que podría devolver la pelota a las tendencias de los últimos cuatro años. En este caso, el “rumor” fue un significativo ciclo de ajuste que restauraría tasas positivas reales, pero el “hecho” probablemente será un simbólico empujoncito de 25 puntos base. Este escenario de “un único intento afortunado/esperar y ver qué sucede” está ganando una cantidad sorprendente de apoyo, especialmente entre aquellas empresas de inversión de Wall Street cuya subsistencia depende de mercados perennemente positivos. ¿De qué otra manera se puede explicar el repunte de 4% del oro que se había producido de los mínimos del jueves a los máximos del viernes de la semana pasada, si no por el hecho de que los mercados están llegando a esperar mucho más cuidado tierno y amoroso de la Fed?
Yo creo que la Fed comprende el deterioro de los datos económicos mejor de lo que le importa admitir. Pero la franqueza rara vez es una de las prioridades en la agenda de un Presidente de la Fed. (Esta semana, en una entrevista en el Freakonomics Podcast, el ex Presidente de la Fed, Ben Bernanke cometió el error de revelar accidentalmente la verdad respecto a su afición de pintar cuadros económicos injustificadamente optimistas durante su mandato, diciendo: “Yo estaba representando a la administración. Y como tal, realmente no quieres salir y decir ‘Huyan a las colinas’, ¿cierto?”. En otras palabras, uno debe esperar las mismas adulaciones simpatizantes del, supuestamente independiente, Presidente de la Fed que del descaradamente simpatizante Secretario de Prensa de la Casa Blanca). Esta vez la retórica de la Fed la ha colocado en una esquina, en la que su credibilidad ante los mercados está en juego. Si no logran entregar 25 puntos base en diciembre, en lo que han fallado muchas veces este año, entonces los mercados pueden sorprenderse por la falta de confianza de la Reserva Federal. Como resultado, pueden entregar renuentemente un aumento en las tasas, aun cuando los datos de los que supuestamente dependen argumentarían lo contrario. Pero si todo lo que conseguimos es un aumento simbólico de 25 puntos base, entonces, yo creo que cualquier confianza económica que la Fed esperaba que estuviera implícita en sus acciones, se perderá de todos modos.
El problema real de la Fed es lo tonta que se verá si de hecho aumenta 25 puntos base y luego es forzada por una economía en desaceleración, a bajar las tasas a cero nuevamente poco tiempo después del despegue. En ese momento, los mercados deberían finalmente entender que la Fed no puede hacer nada para salir de la trampa de estímulos que ha creado. Pero parece que la Fed prefiere verse mal después cuando sea forzada a bajar las tasas, que verse mal ahora al no subirlas en absoluto
Dado que estamos entrando en un año electoral, esperen ver a la Fed híper vigilante en evitar que la economía, y los mercados financieros se contraigan a lo largo de la primavera y el verano. La historia ha demostrado que el partido presidencial titular se desempeña muy mal en un año electoral cuando la economía es mala. Pregunten a George H.W. Bush, cuya popularidad posterior a la Guerra del Golfo se evaporó de cara a la recesión de 1992, la cual resultó ser una de las cosas más intrascendentes en la memoria. ¿Puede alguien realmente esperar que el liderazgo de izquierda de la Fed permanezca quieto mientras una recesión gana impulso y, al hacerlo, corra el riesgo de facilitar la entrada de Donald Trump a la Casa Blanca?
En su testimonio ante el Congreso la semana pasada, Yellen indicó que, si la economía inesperadamente caía en recesión en el 2016, y resultaba que la Fed hubiera subido las tasas, simplemente se revertiría el curso y se bajarían de nuevo. También declaró que lanzaría otra ronda de Flexibilización Cuantitativa (QE por sus siglas en inglés), porque el programa “había funcionado muy bien en el pasado”. Pero una recesión que inicia tan pronto después de un aumento en las tasas de 25 puntos base, o incluso con tasas aun en cero, debería demostrar incluso a los mayores impulsores de la Fed que sus estímulos fueron totales y absolutos fracasos. Pero en el gobierno nada tiene tanto éxito como el fracaso.
